【課程專欄】－股票市場：台股

講師：元大投顧分析師－李侃奇

撰文：楊叔樵

債券是甚麼

債券是一種有價證券，發行者透過發債籌資，再約定時間支付一定比例的利息，到期後償還本金。債券的發行國家可以是國家、地方政府、金融機構、企業等。債券支付利息的期間依據雙方約定，可以分為年配息、半年配息、季配息，甚至也有不配息的債券，這類債券在銷售時就直接在面額上折價，又稱為貼現債券。

一般來說持有債券的是債權人(Creditors，債券的權力方)，是借出資產的一方；而債券的發行者則為債務人(Debtors，債券的義務方)，是籌資的一方。債券是作為證明債券債務關係的憑證，上方會包含發行人、面額、票面利率、到期日、息票(coupon)。

影響債券價格的因子－利率

在衡量債券價格時，主要考慮兩大因子，利率及信用評等。這兩個因子也分別對應到債券的兩個風險，利率風險及信用風險。

前面有提到債券上會有所謂的票面利率，那是當投資人用面額價格買到債券情況下可以獲得的利率，不過除非是剛好在債券發行當天購買，不然實際拿到的利率不太可能剛好是票面利率。主要的原因是債券價格並不是固定的，價格是受債券市場的供需所影響，參與者會依據票面利率、信用風險、到期時間等因素來得出合理的市場價格，而殖利率是用市場價格所推出來的產物。

如果說票面利率是用面額買進債券後，每期可以獲得的報酬率；那債券殖利率指的就是，在目前債券市場價格下，投資人購入債券後每期可以獲得的報酬率。

對投資人來說，單看債券價格並無法馬上判斷債券是貴或是便宜，實際上要綜合面額、票面利率、信用評等、到期日等因素，但透過算出債券的殖利率，便可以直接用殖利率簡單比較了。

舉例

假設先不考慮信用評等和到期時間兩個因素(或是說A、B的信用評等與到期時間相同)，且目前市場利率為1%，現在有政府債券A，面額為100元，票面利率2%，因為票面利率高於市場利率，所以市場價格達200元，以反映票面利率高於市場利率。計算政府債券A的殖利率=2元利息(100元2%)/200元債券市價100%=1%，所以對政府債券A來說，票面利率2%，殖利率1%。又有一政府債券B，面額100元，票面利率0.5%，因為票面利率低於市場利率，所以市場價格只剩下50元，以反映票面利率低於市場利率。計算政府債券B的殖利率=0.5元利息(100元0.5%)/50元債券市價100%=1%，所以對政府債券B來說，票面利率0.5%，殖利率1%。

從例子中我們可以發現，理論上，若兩債券的信用評等與到期期間(考量相同的市場利率基準)皆相同的情況下，兩債券的殖利率會相同且等於市場利率。

在了解殖利率後，相信大家也可以接受債券在發行後，價格就會根據市場利率而變動。因為債券的票面利率固定，所以當市場利率上升，債券價格會下跌，讓殖利率上升以跟上市場利率，這樣才會有人願意購買市場上票面利率較低的債券；相反的，市場利率下跌，投資人發現投資債券的殖利率較高，會買超債券，造成債券價格上漲，最終讓債券殖利率下跌。由上述我們可以得到一個結論，殖利率的走勢與債券價格呈反向，且殖利率會和市場利率同向連動。

到期時間

除了市場利率之外，前面也有提到的到期時間(Term to Maturity)和存續期間(Duration)也是購買債券時非常重要的因子。到期時間是指債券還剩多少時間到期；而存續時間在意義上代表的是持有債券的平均回本時間，在使用上則是衡量利率變動的敏感度，假如存續期間為兩年，則市場利率上升1%，債券價格可能會跌2%左右；反之，當市場利率下跌1%，債券價格會上升2%左右。

所以當你預期市場利率會下降時(債券價格上漲)，應該要購買長天期的債券(對利率敏感度高)，以獲得較高的漲幅；相反的，當你認為市場利率會上升(債券價格下跌)，應該要購買短天期的債券(對利率敏感度低)，以降低債券下跌的風險。

影響債券價格的因子－信用評等

購買債券時，除了考慮前述的利率風險外，違約風險對債券投資人來說也是非常重要的，投資人透過評等機構的評級來衡量債券的信用風險。一般來說，信用評等較低的債券的殖利率會較高，以彌補投資人所承擔的更高的信用風險 。

根據信用評等來區分，債券可以分為三大類:公債、投資等級債、高收益債。公債是由世界各國的政府所發行的債券，而因為政府可以自行印製鈔票，基本上較不會出現違約的問題，所以信用評等在三者之中最高。多數已開發國家的債券都可以當成無風險債券，但有些新興市場國家的政府信用不佳，且其發行的公債可能不是以當地貨幣計價，信用風險仍然存在，需要特別注意；投資等級債是由經營良好的企業所發行，這些公司通常具備獲利能力強、現金狀況佳，違約風險不高，故評等僅次於公債；高收益債又稱垃圾債或非投資等級債，這類債券為了吸引投資人購買，會具有較高的殖利率。

信用利差（風險貼水）

接下來要談到一個名詞，信用利差，又稱為風險貼水(Risk Premium)，是債券殖利率與該國公債的差額，若到期時間與其他因素一樣，公司債與公債就差在信用風險不同，這導致投資人要求不同的利率做為信用風險的補償。

一般來說，短期債券的信用利差會比長期債券來得低，而評等越高的公司債券，信用風險較低，信用利差較小；評等愈差的公司債券，信用風險較高，信用利差較大。而信用風險對投資人決策的影響會很好的反應在信用利差上。舉例來說，在2020年疫情爆發時，大眾對風險的意識飆升，信用利差也會跟著飆高，因為市場預期在景氣不好的時候，非公債的違約風險會大幅的提升。

市場近況

現在全球普遍為低利環境，新發行債券的票面利率也會跟著降低，代表債券的存續期間是變長的，也就是說債券的利率敏感度很高，若市場利率上升，債券會面臨很大的風險，若這時有持有長期債券，則風險又更大了。所以以現在的全球環境來說，持有債券的風險是相當高的。

另外，受到疫情、供應鏈等影響，全球也普遍面臨高通膨的情形，而當通膨發生時，現金的購買力會下降，這時投資人會希望市場的利率跟著上升，以彌補其購買力的損失；而債券只有固定的配息跟本金償還，同樣也會損失購買力，發生債券殖利率上升(債券價格下跌)的情形，以彌補債券投資人購買力的損失。不過實際上通膨率與市場利率不一定是同向，短期市場利率主要是由央行所控制，如果央行不升息，即使通膨率很高，市場利率也不見得能夠漲多少。但長期市場利率跟通膨預期相關性比較大，比較符合通膨上升，殖利率也跟著上升的理論。

以目前的美國來說，市場同時面對高通膨與低利的環境，這造成許多國家債券的實質利率出現負值，也就是說，購買債券長期下來非但沒有賺錢，反而你的購買力會被侵蝕，簡單來說，現在的債券是一個低報酬且高風險的資產。